Bulletin économique de la BCE n°1/2025

Évolutions économiques, financières et monétaires

Synthèse

Lors de sa réunion du 30 janvier 2025, le Conseil des gouverneurs a décidé d’abaisser les trois taux d’intérêt directeurs de la BCE de 25 points de base. En particulier, la décision de réduire le taux de la facilité de dépôt, à travers lequel le Conseil des gouverneurs pilote l’orientation de la politique monétaire, est fondée sur son évaluation actualisée des perspectives d’inflation, de la dynamique de l’inflation sous-jacente et de la force de la transmission de la politique monétaire.

Le processus de désinflation est en bonne voie. L’inflation a continué d’évoluer de façon globalement conforme aux projections macroéconomiques de décembre 2024 établies par les services de l’Eurosystème pour la zone euro et devrait revenir au niveau de la cible du Conseil des gouverneurs de 2 % à moyen terme courant 2025. La plupart des mesures de l’inflation sous-jacente laissent entrevoir une stabilisation durable de l’inflation autour de l’objectif. L’inflation intérieure reste élevée, principalement du fait de la poursuite de l’ajustement, avec un important décalage, des salaires et des prix dans certains secteurs à la poussée inflationniste passée. Mais la hausse des salaires s’atténue comme attendu et les bénéfices amortissent en partie leur incidence sur l’inflation.

Grâce aux récentes baisses des taux directeurs par le Conseil des gouverneurs, le coût des nouveaux emprunts pour les entreprises et les ménages diminue progressivement. Cela étant, les conditions de financement restent strictes, en raison notamment de la politique monétaire toujours restrictive et de la poursuite de la transmission des hausses passées des taux directeurs à l’encours de crédits, qui se traduit par le renouvellement à des taux plus élevés de certains prêts arrivant à échéance. Des facteurs défavorables continuent de peser sur l’économie, mais la hausse des revenus réels et l’atténuation progressive des effets de la politique monétaire restrictive devraient soutenir un rebond graduel de la demande.

Le Conseil des gouverneurs est résolu à assurer une stabilisation durable de l’inflation au niveau de sa cible de 2 % à moyen terme. Il suivra une approche s’appuyant sur les données pour déterminer, réunion par réunion, l’orientation appropriée de la politique monétaire. Plus particulièrement, les décisions du Conseil des gouverneurs relatives aux taux d’intérêt directeurs seront fondées sur son évaluation des perspectives d’inflation compte tenu des données économiques et financières, de la dynamique de l’inflation sous-jacente et de la force de la transmission de la politique monétaire. Le Conseil des gouverneurs ne s’engage pas à l’avance sur une trajectoire de taux particulière.

Activité économique

L’économie a stagné au quatrième trimestre 2024 selon l’estimation rapide préliminaire d’Eurostat, et devrait rester atone à court terme. Il ressort des enquêtes que l’activité continue de se rétracter dans le secteur manufacturier alors qu’elle s’accroît dans les services. La confiance des consommateurs est fragile et la hausse des revenus réels n’a pas encore suffisamment convaincu les ménages d’augmenter leurs dépenses de façon significative.

Les conditions d’une reprise demeurent toutefois réunies. Le marché du travail s’est tempéré au cours des derniers mois mais reste robuste, avec un taux de chômage toujours bas en décembre, à 6,3 %. Cette solidité du marché de l’emploi et la croissance des revenus devraient renforcer la confiance des consommateurs et permettre une hausse des dépenses. Le crédit plus abordable favoriserait lui aussi progressivement la consommation et l’investissement. En l’absence d’une aggravation des tensions commerciales, les exportations soutiendraient la reprise à mesure de l’augmentation de la demande mondiale.

Les politiques budgétaires et structurelles devraient améliorer la productivité, la compétitivité et la capacité de résistance de l’économie. Le Conseil des gouverneurs salue la boussole pour la compétitivité présentée par la Commission européenne, qui fournit une feuille de route concrète. Il est essentiel de donner suite, à travers de nouvelles politiques structurelles concrètes et ambitieuses, aux propositions de Mario Draghi, en vue de renforcer la compétitivité européenne, et d’Enrico Letta, sur l’avenir du marché intérieur. Il appartient aux pouvoirs publics de mettre en œuvre intégralement et sans délai les engagements pris au titre du cadre de gouvernance économique de l’Union européenne (UE). Cela aidera à réduire les déficits budgétaires et les taux d’endettement de manière durable, tout en favorisant les réformes favorables à la croissance et à l’investissement.

Inflation

La hausse de l’inflation annuelle s’est établie à 2,4 % en décembre 2024, après 2,2 % en novembre. Comme ces deux derniers mois, cette hausse était anticipée et reflète principalement la sortie du calcul des fortes baisses passées des prix de l’énergie, qui, conjuguée à une augmentation en rythme mensuel en décembre, a légèrement poussé à la hausse les prix de l’énergie en glissement annuel, après quatre diminutions consécutives. La hausse des prix des produits alimentaires et des biens s’est quelque peu ralentie, à respectivement 2,6 % et 0,5 %. L’augmentation des prix des services s’est quant à elle légèrement accentuée, à 4,0 %.

L’évolution de la plupart des indicateurs de l’inflation sous-jacente est conforme à un retour durable de l’inflation au niveau de la cible à moyen terme du Conseil des gouverneurs. L’inflation intérieure, qui suit de près la hausse des prix des services, est demeurée élevée, du fait de la poursuite de l’ajustement, avec un important décalage, des salaires et des prix de certains services à la poussée inflationniste passée. Les données récentes suggèrent toutefois que les tensions sur les salaires continuent de s’atténuer et que les bénéfices jouent un rôle d’amortisseur.

Selon le Conseil des gouverneurs , l’inflation devrait fluctuer autour de son niveau actuel à court terme, avant de se stabiliser durablement autour de la cible à moyen terme de 2 %. Le relâchement des tensions sur les coûts de main-d’œuvre et la poursuite des effets du resserrement passé de la politique monétaire du Conseil des gouverneurs sur les prix à la consommation devraient contribuer à ce processus. Si les indicateurs de la compensation de l’inflation extraits des instruments de marché font largement état d’une inversion par rapport aux baisses observées à l’automne 2024, la plupart des mesures des anticipations d’inflation à long terme s’établissent toujours à environ 2 %.

Évaluation des risques

Les risques pesant sur la croissance économique restent orientés à la baisse. Une accentuation des frictions commerciales à l’échelle internationale pourrait freiner la croissance de la zone euro en limitant les exportations et en affaiblissant l’économie mondiale. Une détérioration de la confiance pourrait empêcher un redressement de la consommation et de l’investissement aussi rapide qu’attendu. Les risques géopolitiques, tenant notamment à la guerre injustifiée menée par la Russie contre l’Ukraine et au conflit tragique au Moyen-Orient, pourraient amplifier ces dynamiques en perturbant les approvisionnements en énergie et en continuant de peser sur le commerce mondial. La croissance pourrait aussi être plus faible si les effets décalés du resserrement de la politique monétaire durent plus longtemps qu’anticipé. Elle pourrait toutefois être plus forte si l’assouplissement des conditions de financement et le recul de l’inflation permettent une reprise plus rapide de la consommation et de l’investissement intérieurs.

L’inflation pourrait être plus élevée si les salaires ou les bénéfices progressent plus qu’attendu. Les risques à la hausse pour l’inflation proviennent également des tensions géopolitiques accrues, qui pourraient entraîner un renchérissement de l’énergie et un accroissement des coûts du fret à court terme, et perturber les échanges mondiaux. En outre, des phénomènes météorologiques extrêmes et, plus généralement, l’évolution de la crise climatique, pourraient conduire à une hausse des prix des produits alimentaires plus importante qu’anticipé. L’inflation pourrait en revanche surprendre à la baisse si la faible confiance et les inquiétudes liées aux événements géopolitiques empêchent le redressement aussi rapide qu’attendu de la consommation et de l’investissement, si la politique monétaire freine la demande plus nettement qu’anticipé ou si l’environnement économique dans le reste du monde se détériore soudainement. L’augmentation des frictions dans le commerce mondial pourrait accentuer l’incertitude entourant les perspectives d’inflation dans la zone euro.

Conditions financières et monétaires

Les taux d’intérêt de marché dans la zone euro ont augmenté depuis la réunion du Conseil des gouverneurs du 12 décembre 2024, reflétant en partie les taux plus élevés sur les marchés financiers mondiaux. Même si les conditions de financement demeurent strictes, le coût des emprunts pour les entreprises et les ménages diminue progressivement à la suite des baisses des taux d’intérêt décidées par le Conseil des gouverneurs.

Le taux d’intérêt moyen des nouveaux crédits aux entreprises a diminué en novembre, à 4,5 %, tandis que le coût du financement par endettement de marché est demeuré à 3,6 %. Le taux moyen appliqué aux nouveaux prêts hypothécaires a légèrement reculé, à 3,5 %.

La croissance des prêts bancaires aux entreprises a bénéficié de flux mensuels dynamiques et est passée de 1,0 % en novembre à 1,5 % en décembre. La progression des émissions de titres de créance par les entreprises s’est affaiblie, revenant à 3,2 % en glissement annuel. Les prêts hypothécaires ont poursuivi leur progression graduelle, mais à un rythme annuel globalement modéré de 1,1 %.

Selon l’enquête de janvier 2025 sur la distribution du crédit bancaire, les critères d’octroi des prêts aux entreprises se sont à nouveau resserrés au quatrième trimestre 2024, après s’être largement stabilisés au cours des quatre trimestres précédents. Cette évolution reflète essentiellement les inquiétudes grandissantes des banques quant aux risques auxquels leurs clients sont confrontés et leur réticence à prendre des risques elles-mêmes. La demande de prêts émanant des entreprises a légèrement augmenté au quatrième trimestre, mais reste atone dans l’ensemble. Les critères d’octroi des prêts hypothécaires sont globalement inchangés, après trois trimestres d’assouplissement, et la demande de prêts hypothécaires a encore fortement augmenté, principalement sous l’effet de taux d’intérêt attractifs.

Décisions de politique monétaire

Les taux d’intérêt de la facilité de dépôt, des opérations principales de refinancement et de la facilité de prêt marginal ont été abaissés à, respectivement, 2,75 %, 2,90 % et 3,15 % à compter du 5 février 2025.

Les portefeuilles du programme d’achats d’actifs (asset purchase programme, APP) et du programme d’achats d’urgence face à la pandémie (pandemic emergency purchase programme, PEPP) se contractent à un rythme mesuré et prévisible, car l’Eurosystème ne réinvestit plus les remboursements au titre du principal des titres arrivant à échéance.

Le 18 décembre 2024, les banques ont remboursé les encours résiduels des emprunts effectués dans le cadre des opérations ciblées de refinancement à plus long terme, ce qui a mis fin à cette partie du processus de normalisation du bilan.

Conclusion

Lors de sa réunion du 30 janvier 2025, le Conseil des gouverneurs a décidé d’abaisser les trois taux d’intérêt directeurs de la BCE de 25 points de base. En particulier, la décision de réduire le taux de la facilité de dépôt, à travers lequel le Conseil des gouverneurs pilote l’orientation de la politique monétaire, est fondée sur son évaluation actualisée des perspectives d’inflation, de la dynamique de l’inflation sous-jacente et de la force de la transmission de la politique monétaire. Le Conseil des gouverneurs est résolu à assurer une stabilisation durable de l’inflation au niveau de sa cible de 2 % à moyen terme. Il suivra une approche s’appuyant sur les données pour déterminer, réunion par réunion, l’orientation appropriée de la politique monétaire. Plus particulièrement, les décisions du Conseil des gouverneurs relatives aux taux d’intérêt directeurs seront fondées sur son évaluation des perspectives d’inflation compte tenu des données économiques et financières, de la dynamique de l’inflation sous-jacente et de la force de la transmission de la politique monétaire. Le Conseil des gouverneurs ne s’engage pas à l’avance sur une trajectoire de taux particulière.

En toute hypothèse, le Conseil des gouverneurs se tient prêt à ajuster l’ensemble de ses instruments, dans le cadre de son mandat, pour assurer une stabilisation durable de l’inflation au niveau de sa cible à moyen terme et pour préserver une bonne transmission de la politique monétaire.