Covid-19

Oui, l’argent devra être remboursé, à un moment donné, par les banques, les entreprises et les gouvernements qui l’ont emprunté. En particulier, lorsque la situation se normalisera, les besoins de liquidité dans l’économie vont vraisemblablement diminuer. La BCE aura alors la possibilité de réduire son offre de liquidité en prêtant moins aux banques ou en diminuant ses achats de titres. Si les conditions économiques futures le rendaient nécessaire [par exemple pour assurer le mandat de stabilité des prix de la BCE], elle pourrait aussi vendre une partie des actifs dans son bilan (obligations d’État et des entreprises).

Toutefois, et c’est très important, les mesures mises en place jusqu’ici pour faire face à la crise garantissent des conditions très favorables pour les emprunteurs, ce qui signifie que, bien que les entreprises et les gouvernements aient dû emprunter davantage, ils ont pu le faire à des taux d’intérêts plus bas et sur des durées plus longues qu’en l’absence de ces mesures. Par conséquent, les mesures de la BCE ont un effet positif et durable pour les emprunteurs, même s’ils doivent rembourser l’argent.

Le Traité sur le fonctionnement de l’Union européenne (article 123) interdit l’acquisition directe des instruments de dette des administrations centrales, régionales ou locales par la Banque centrale européenne et les banques centrales nationales des États membres.

Cette interdiction est une pratique courante dans le monde : il s’agit d’éviter que les banques centrales ne financent directement les dépenses du gouvernement. Elles risqueraient alors de se détourner de leur mandat de maintien de la stabilité des prix, générant de l’inflation, tandis que les gouvernements seraient moins incités à équilibrer leur budget. Par le passé, le financement par les banques centrales d’États dont la dette s’accroît en pourcentage du PIB a été à l’origine de phénomènes d’hyperinflation très douloureux pour les populations.

Au niveau européen, l’aide la plus massive provient de la BCE qui a rapidement mobilisé un bouclier de liquidités pour soutenir le financement des acteurs économiques ­­­­– ménages, entreprises et États. Le Conseil des gouverneurs de la BCE a annoncé le 18 mars 2020 un nouveau programme d’achats de titres privés et publics (Pandemic Emergency Purchase Programme – PEPP), d’un montant de 750 milliards d’euros pour l’année 2020. Ce programme s’ajoute à l’enveloppe de liquidités massive dite « TLTRO 3 » mise à disposition des banques pour financer les entreprises (cf. communiqué de presse de la BCE du 12 mars 2020). Au total la BCE achètera en 2020 jusqu’à 1000 milliards de titres privés et publics et pourra mettre à disposition des banques jusqu’à 3 000 milliards d’euros de liquidités. Ce bouclier de liquidités soutiendra à la fois les acteurs qui se financent sur les marchés et ceux qui se financent via les banques.

En outre, sur proposition de la Commission européenne, les ministres des finances de l’UE ont relâché les règles du Pacte de stabilité et de croissance afin de permettre aux États membres de soutenir les systèmes de santé et les économies. La Commission a aussi mis en place une « initiative d’investissement pour la réponse au coronavirus » permettant de mobiliser 37 milliards d’euros et elle a assoupli les règles relatives aux aides publiques afin de permettre aux États de venir en aide aux entreprises en difficulté.

La crise économique des années 1930, qui s’est prolongée bien au-delà du krach de 1929, a démontré que l’absence de réaction rapide et suffisante de l’État pouvait renforcer et prolonger l’impact d’une crise sur la santé économique d’un pays.

Afin d’aider les entreprises à traverser la crise sanitaire, les États ont donc pris des mesures d’urgence d’une ampleur exceptionnelle. En France, les pouvoirs publics se sont engagés à préserver l’emploi avec le recours au chômage partiel. Ce dispositif inédit permet aux salariés placés en activité partielle de recevoir une indemnité prise en charge par l’État à hauteur de 4,5 fois le SMIC. En cas de baisse significative de leurs chiffres d’affaires, les entreprises peuvent également bénéficier du report de leurs échéances sociales et fiscales, et d’une aide du fonds de solidarité. Enfin, l’État se porte garant pour les crédits souscrits par les entreprises jusqu’à 300 milliards d’euros.

L’objectif de ces mesures est d’éviter ce que les économistes appellent les « effets d’hystérèse », qui se prolongent dans le temps, comme l’éviction trop longue du marché du travail ou la faillite d’une entreprise, qui rendent ensuite particulièrement difficiles le retour aux niveaux antérieurs d’emploi et d’activité.

La répartition des achats de titres entre banques centrales se fait au prorata de leur quote-part dans le capital de la BCE, aux termes du statut du Système européen de banques centrales.

Le capital de la BCE est détenu par les banques centrales de l’Union européenne selon une clef de capital déterminée tous les cinq ans en fonction de la population de chaque pays et de la moyenne de leur PIB observée sur une période de cinq ans. La clef est modifiée, outre lors des révisions quinquennales, lors des changements de périmètre de l’Union (adhésion de la Roumanie et de la Bulgarie en 2007, de la Croatie en 2013, sortie du Royaume Uni au 31 janvier 2020).

Pour mémoire, ces achats ne sont pas effectués sur le marché primaire (auprès des États) mais auprès des banques commerciales.

Dans le cadre du programme d’achat de titres publics, dit PSPP, pour 80 % des achats, chaque banque centrale nationale achète les titres publics émis par son propre État. A la marge, pour 20 % des achats, il existe des achats transnationaux, que ce soit via la BCE (qui achète des titres émis par les différents États), ou par certaines banques centrales nationales, qui peuvent acheter des titres étrangers, dans la limite de 10 % des achats du programme. Ainsi, la Banque de France peut acquérir non seulement des titres de dette publique française, mais également, à la marge, de la dette italienne, allemande, grecque.

Le cantonnement de la dette publique consiste à faire détenir une partie de la dette publique par une entreprise ou un organisme, qui peut avoir été spécifiquement créé dans ce but. Cette entreprise (ou organisme) est dotée de ressources propres au passif et ses revenus servent à rembourser au fur et à mesure la dette ainsi détenue. Ce type de mécanisme d’affectation d’une partie de la dette publique a le mérite de préserver la politique budgétaire « ordinaire » et de repousser à long terme l’amortissement d’une dette exceptionnelle. Les revenus de cet organisme peuvent soit provenir d’une taxe spécifique, soit des revenus d’entreprises ayant reçu un monopole public.

Ce mécanisme a été utilisé plusieurs fois dans l’histoire, notamment aux XVIII^e et XIX^e siècles. Ainsi, en France, la Caisse des Dépôts et Consignations (CDC), fondée en 1816, a pris la suite de la Caisse d’Amortissement qui avait été fondée en 1800 pour assurer le « crédit » de l’état, c’est-à-dire, pour reprendre les mots de l’un de ses promoteurs (et directeur général), Jean Béranger, « une des mesures les plus urgentes quant à la dette publique : se séparer du service journalier des arriérés, et affecter celui-ci à une caisse d’amortissement ». A la restauration en 1815, l’exécutif décide d’affecter les dépôts et consignations des notaires comme ressources de la CDC aux fins de contribuer à acheter la dette publique additionnelle générée par le paiement de l’indemnité de guerre imposée à la France par la Sainte Alliance dans le traité de Paris de 1815. Ces réparations représentaient l’équivalent de 20 % du PIB de l’époque. En 1818, les ressources des Caisses d’épargne (la première étant créée à Paris en 1818) sont également affectées à la CDC. L’Angleterre a également eu recours au cantonnement de sa dette publique. Il a été estimé qu’environ 40 % de la dette publique anglaise a été détenue entre 1710 et 1750 par trois entreprises ayant reçu un monopole public par le Parlement (South Sea Company, East India Company et Bank of England). L’exemple le plus récent d’un cantonnement de la dette publique est la création de la Caisse d’amortissement de la dette sociale (CADES) en 1996 qui reçoit les revenus de la contribution pour le remboursement de la dette sociale (CRDS) afin de rembourser des dettes transférées de la Sécurité sociale ou du Fonds de solidarité vieillesse.